投資要點

大秦轉(zhuǎn)債(評級AAA、發(fā)行規(guī)模320億元)的強制贖回觸發(fā)比較寬松，為“15/30，120%”，下修和回售條款常規(guī)，債底保護較好。靜態(tài)看預(yù)計目前平價下其上市首日獲得的轉(zhuǎn)股溢價率在17%-21%區(qū)間內(nèi)，價格為103-107元。發(fā)行公告披露中國鐵路太原局集團有限公司計劃全額參與本次可轉(zhuǎn)債優(yōu)先配售，在配售75%的假設(shè)下該轉(zhuǎn)債留給市場的規(guī)模為80億元。假定其網(wǎng)下申購8000-10000戶，平均申購額6.50億元，網(wǎng)上申購200萬戶按打滿計算中簽率為0.094%-0.111%。大秦鐵路具有高股息+低估值+基本面回暖特征，雖然存在成長性有限的掣肘，不過仍然建議投資者(特別是絕對收益方向產(chǎn)品)酌情關(guān)注。

大秦鐵路擁有的鐵路干線銜接了我國北方地區(qū)最重要的煤炭供應(yīng)區(qū)域和中轉(zhuǎn)樞紐，在路網(wǎng)中處于“承東啟西”的戰(zhàn)略位置。2020年中報披露公司當期貨運/客運收入占主營業(yè)務(wù)收入比重為82.30%/5.49%，其完成貨物/煤炭發(fā)送量3.04/2.54億噸，相比去年同期下滑9.2%/10.8%，分別占全國鐵路貨物/煤炭發(fā)送總量的14.1%/22.6%。此次發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金收購標的西南環(huán)鐵路公司所管轄的太原樞紐西南環(huán)線是太原樞紐總圖規(guī)劃的重要組成部分，收購?fù)瓿珊蠊居型晟坡肪W(wǎng)功能、增強經(jīng)營獨立性，獲得新的業(yè)績增長點。2020年4月公司公布了未來三年(2020年-2022年)股東分紅回報規(guī)劃，規(guī)定公司優(yōu)先采用現(xiàn)金分紅進行利潤分配，同時承諾一般情況下公司每年派發(fā)現(xiàn)金股利原則上不低于0.48元/股，對應(yīng)12月9日收盤股息率達到7.14%，預(yù)計高分紅政策將長期持續(xù)。

20H1公司營業(yè)收入/歸母凈利潤為334.56/55.76億元，分別同比下滑16.92%/ 30.65%(其中20Q2單季度下滑幅度為15.79%/25.51%，相較于Q1情況均有回暖)。報告期內(nèi)公司經(jīng)營受到疫情影響，完成貨物發(fā)送量完成3016萬噸，同比下降9.2%。高速公路階段性免費、國際油價下行對鐵路運輸產(chǎn)生一定沖擊，公司綜合毛利率下滑5.57個百分點至20.69%。不過由于營業(yè)外利潤、減值損失、其他收益等項目的對沖，公司凈利率降幅為3.41個百分點。截至20Q3公司當年錄得營業(yè)收入/歸母凈利潤526.79/89.00億元，同比降幅收窄至12.02%/26.37%，單Q3兩項指標降幅為1.95%/17.87%。報告期內(nèi)其毛利率/凈利率略有反彈，相比20H1分別環(huán)比提升0.53/0.23個百分點至21.23%/18.68%。截至11月，今年公司累計完成貨物運輸量同比降幅收窄至7.19%。

風險提示：貨運業(yè)務(wù)量波動、新建鐵路分流影響超預(yù)期，鐵路改革政策風險等。